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西安地铁负债问题深度研究报告
一、研究背景与目标
西安地铁作为西北地区最重要的轨道交通系统，截至2024年底运营里程已达415.5公里，跻身全国前十。然而，在快速发展的背后，西安地铁的负债问题日益凸显。根据最新财务数据，西安地铁负债规模已从2022年末的971.82亿元增长至2024年末的1320.67亿元，资产负债率从58.12%上升至60.59%。
本研究旨在深入剖析西安地铁负债问题的现状、成因及其对可持续发展的影响。通过对比分析其他主要城市地铁的负债情况，本文将为西安地铁债务管理和可持续发展提供科学建议。研究重点关注负债结构优化、运营效率提升、融资渠道多元化等关键议题，以期为西安地铁的健康发展提供决策参考。
二、西安地铁负债现状分析
2.1 负债规模与增长趋势
西安地铁的负债规模呈现快速增长态势。从2018年的343.61亿元增长到2024年末的1320.67亿元，6年间增长了近4倍。具体来看，2022年负债971.82亿元，2023年增至1150.05亿元，2024年进一步增长至1320.67亿元，年均增长率超过15%。
总债务规模同样持续攀升，从2022年的906.63亿元增长到2024年的1218.98亿元。值得注意的是，尽管债务规模大幅增长，但短期债务占比始终保持在极低水平，从2022年的6.19%下降到2024年的2.59%，显示出良好的债务期限结构。
2.2 负债结构解析
西安地铁的负债结构呈现出多元化特征，主要包括以下几个组成部分：
债务类型 2024年末余额（亿元） 占比 主要特征
银行借款 882.31 72.6% 国开行和五大行占比57.02%
债券融资 256.07 21.1% 包括绿色债券、专项债券
非标融资 76.81 6.3% 融资租赁等
合计 1215.18 100% -
银行借款是西安地铁最主要的融资方式，余额达882.31亿元，占总债务的72.6%。其中国家开发银行和五大行（工商银行、建设银行、农业银行、中国银行、交通银行）合计占比近60%。国开行陕西省分行作为主要合作银行，已向西安地铁累计承诺中长期贷款623.12亿元，牵头和代理银团贷款余额318.05亿元 。
债券融资是第二大资金来源，余额256.07亿元，占比21.1%。西安地铁已发行多期绿色企业债券：
- 2021年第一期绿色债券10亿元，票面利率3.65%
- 2021年第二期绿色债券15亿元，票面利率3.50%
- 2022年第一期绿色债券20亿元，票面利率3.55%
此外，西安地铁还通过地方政府专项债券获得资金支持。2019年陕西省轨道交通专项债券为十四号线项目筹资56.8亿元，其中2019年发行10亿元、2020年发行25亿元、2021年发行21.8亿元 。2023年，陕西省发行62.92亿元新增专项债券，主要支持西安地铁2号线等34个重点在建项目 。
非标融资包括融资租赁等方式，余额76.81亿元，占比6.3%。西安地铁通过19笔应收账款质押、4笔融资租赁等方式进行融资。截至2021年9月末，公司以地铁2号线北段隧道洞体、机车车辆和车辆段等轨道交通资产作为融资标的物，获得融资租赁资金71.58亿元。
2.3 债务期限与成本结构
西安地铁的债务期限结构呈现**"长期为主、短期为辅"**的特点。2024年末，1年以内到期的债务仅27.76亿元，占比2.3%；1-3年到期169.72亿元，占比14.0%；3年以上到期1017.71亿元，占比83.7%。这种结构与地铁建设周期长、投资回收慢的特点相匹配。
在融资成本方面，西安地铁展现出较强的成本控制能力。通过优化融资结构和把握市场时机，发行成本持续下降：
- 2014年：发行成本6.8%
- 2021-2022年：绿色债券成本降至3.5%-3.65%区间
- 相比之下：长沙轨交3.95%、成都轨交3.97%
西安地铁的融资成本显著低于同行业平均水平，体现了其良好的信用资质和融资能力。
三、负债增长的深层原因剖析
3.1 大规模建设投资需求
西安地铁负债快速增长的首要原因是巨额的建设投资需求。西安地铁第三期建设规划于2019年6月获批，包含7个项目，总长150公里，总投资规模巨大 ：
线路名称 线路长度（公里） 车站数量 投资金额（亿元） 建设工期（年）
1号线三期 10.5 7 70.09 5
8号线（环线） 50.0 35 382.86 7
14号线 13.8 8 83.15 3
其他4条线路 - - - -
合计 150 - 约1000+ -
其中，8号线是西安地铁史上最大的单体投资项目，总投资484.39亿元。该项目于2019年开建，2024年12月26日通车，创下多项纪录：线路最长（49.9公里）、设站最多（37座）、换乘线路最多（7条）。
西安地铁建设采用**"40%资本金+60%债务融资"**的模式 。以8号线为例，项目资本金193.76亿元（占总投资40%），需通过债务融资解决剩余60%的资金需求 。这种高比例的债务融资模式是负债快速增长的直接原因。
3.2 运营亏损与财政补贴依赖
西安地铁的运营状况呈现**"高客流、高亏损"**的特征。2024年，西安地铁客运量达13.81亿人次，排名全国第10、西部地区第3。然而，巨大的客流量并未带来盈利：
- 2024年营业收入：33.62亿元
- 2024年净利润：亏损5.26亿元（较2023年由盈转亏）
- 扣除政府补贴后实际亏损：超过28亿元
西安地铁的运营成本结构显示：
- 票务收入：每天约2215.6万元（按日均客流553.9万人次、平均票价4元计算）
- 非票务收入：每天约300万元（广告、商铺租赁等）
- 运营成本：每天1500-2000万元
- 债务利息支出：每天500-800万元
- 每天总支出：2000-2800万元
票价限制是导致运营亏损的重要因素。西安地铁票价在全国处于偏低水平，起步价2元，全程最高价9元 。作为公共交通工具，地铁票价受到政府严格监管，需考虑市民承受能力，不能完全按照市场规律定价 。同时，针对老人、学生、残疾人等特定人群的优惠或免费政策进一步减少了票款收入 。
为弥补运营亏损，西安地铁高度依赖政府财政补贴：
- 2022年：38.21亿元
- 2023年：31.82亿元
- 2024年：23.33亿元（同比下降25.09%）
2024年财政补贴的大幅下降直接导致了净利润由盈转亏。西安市财政预算安排2025年公交、地铁运营及购车补贴资金35亿元 ，但考虑到地方财政压力，未来补贴能否持续增长存在不确定性。
3.3 建设模式与资金需求特征
西安地铁的建设模式也加剧了资金需求压力。西安地铁采用自建和PPP两种模式，其中仅有9号线采用PPP模式，其余均为自建模式。
在PPP模式下，9号线项目总投资41.66亿元，社会资本方（中国中铁）出资24.996亿元（持股60%），西安轨道出资16.664亿元（持股40%），PPP协议期限30年，包括4年建设期和26年运营期。
自建模式下，西安地铁需要承担全部建设资金的融资责任。2021年9月末的数据显示，公司在建项目7个，总投资1271.10亿元，已投资295.87亿元，尚需投资近1000亿元。此外，拟建项目7个，计划总投资1320.04亿元。未来巨大的资本支出需求将继续推动负债规模增长。
3.4 历史债务置换的影响
值得注意的是，2018年西安市政府对西安地铁进行了一次大规模的债务置换。根据西安市地铁建设指挥部2018年第二次会议审议，将214.86亿元置换债务从相应的负债科目转入"资本公积"科目。这一操作虽然在账面上降低了负债率，但也反映出西安地铁历史上积累的沉重债务负担。
四、城市对比：西安地铁负债水平的相对位置
4.1 主要城市地铁负债规模对比
通过对全国主要城市地铁负债情况的对比分析，可以更清晰地认识西安地铁的负债水平：
城市 负债规模（亿元） 资产负债率 备注
北京 5742.17 65% 全国最高[__LINK_ICON]
深圳 >3000 - 与北京、广州并列前三[__LINK_ICON]
广州 3705.68 55-67% 2024年数据[__LINK_ICON]
成都 3353.52 67.88% 2024年末数据
武汉 3243.26 68.10% 2025年3月数据
重庆 1625.09（有息负债） 48.43% 相对较低[__LINK_ICON]
西安 1320.67 60.59% 2024年末数据
从绝对规模看，西安地铁1320.67亿元的负债在全国主要城市中处于中等偏下水平，明显低于北京（5742亿）、深圳（>3000亿）、广州（3706亿）、成都（3354亿）和武汉（3243亿）等城市 。
4.2 资产负债率对比分析
从资产负债率角度看，各城市呈现较大差异：
- 高负债城市：武汉（68.10%）、成都（67.88%）、北京（65%）
- 中等负债城市：西安（60.59%）、广州（55-67%波动）
- 低负债城市：重庆（48.43%）
西安地铁60.59%的资产负债率处于中等水平，高于重庆，但低于武汉、成都、北京等城市。这一水平在行业内属于可控范围，但需要密切关注其上升趋势。
4.3 运营效率与财务表现对比
除了负债规模，运营效率的对比更能反映问题的本质：
城市 运营里程（公里） 年营收（亿元） 净利润状况 政府补贴（亿元）
西安 385.2 33.62 亏损5.26亿 23.33
成都 - - - 69.5
重庆 - 30+ 亏损 -
广州 - 230.62 盈利7.41亿 -
西安地铁2024年营收33.62亿元，在西部地区排名第三，但净利润排西部地区倒数第二，甚至落后于南宁、昆明、乌鲁木齐等城市。相比之下，广州地铁2024年营收高达230.62亿元，净利润7.41亿元，运营效率远超西安。
成都地铁虽然运营收入达39.1亿元，但仍需69.5亿元政府补贴，补贴金额是西安的3倍 。重庆地铁2023年总营收仅30多亿元，运营成本却超过111亿元，严重亏损。
这些对比数据表明，地铁行业普遍面临运营亏损问题，但不同城市的亏损程度和对补贴的依赖程度存在显著差异。西安地铁需要在控制负债增长的同时，着力提升运营效率。
五、负债对西安地铁可持续发展的影响评估
5.1 财务可持续性分析
从财务指标看，西安地铁的偿债能力呈现下降趋势：
财务指标 2022年 2023年 2024年 变化趋势
流动比率 1.10 1.41 1.09 下降
速动比率 0.89 1.12 0.82 下降
EBITDA利息保障倍数 0.70 0.68 0.49 大幅下降
EBITDA利息保障倍数从2022年的0.70下降到2024年的0.49，意味着公司的息税折旧摊销前利润仅能覆盖不到一半的利息支出，盈利对利息的保障能力严重不足。
从现金流角度看，2024年经营活动现金流净额26.82亿元，较2023年的43.45亿元下降38.3%。经营活动现金流对利息的保障倍数从2023年的1.15下降到2024年的0.66，表明公司依靠经营活动现金流偿债的能力在减弱。
尽管如此，西安地铁仍具备一定的短期偿债能力。截至2024年末，公司非受限货币资金67.78亿元，银行授信总额1386.76亿元，尚未使用授信额度196.32亿元。这些资源为公司应对短期债务提供了缓冲。
5.2 运营可持续性挑战
负债压力对西安地铁的运营可持续性构成多重挑战：
第一，债务利息负担沉重。根据估算，西安地铁每天的债务利息支出约500-800万元 ，每年利息支出超过20亿元。沉重的利息负担挤压了运营投入空间，影响车辆更新、设施维护等必要支出。
第二，资本支出需求与债务增长的恶性循环。西安地铁在建及拟建项目尚需投资超过2000亿元，未来几年仍需大量举债。而新增债务将带来更多利息支出，进一步加重财务负担，形成恶性循环。
第三，对政府补贴的高度依赖。2024年，西安地铁扣除政府补贴后实际亏损超过28亿元 。一旦政府补贴减少或延迟，公司将面临严重的流动性危机。2024年政府补贴已从31.82亿元下降到23.33亿元，降幅达25.09%，这种趋势令人担忧。
第四，资产利用效率偏低。西安地铁存在明显的客流分布不均衡问题，早晚高峰客流集中，非高峰时段乘客稀少，导致资源利用率不高 。同时，盈利模式单一，主要依赖票务收入和少量广告收入，多元化经营严重不足 。
5.3 对城市发展的影响
西安地铁的负债问题不仅影响企业自身，也对城市发展产生深远影响：
财政压力加大。西安地铁的债务主要由市政府担保或隐性担保，一旦出现偿债困难，最终将由政府兜底。2025年财政预算已安排35亿元用于公交地铁补贴 ，但随着债务规模增长和运营亏损扩大，未来财政压力将持续增加。
挤出效应显现。巨额的地铁债务和补贴支出可能挤占其他公共服务支出，如教育、医疗、社会保障等。同时，也可能影响其他基础设施建设项目的投资，如道路、桥梁、水利等。
区域发展不平衡。地铁建设主要集中在主城区，巨额投资可能加剧城市发展的不平衡。同时，高昂的建设和运营成本可能限制地铁网络向周边区县延伸，影响大西安都市圈的形成。
六、应对策略与建议
6.1 优化债务结构，降低融资成本
面对日益增长的债务压力，西安地铁需要采取积极措施优化债务结构：
第一，延长债务期限。目前西安地铁短期债务占比仅2.59%，这一比例可以进一步降低。建议将更多短期债务置换为长期债务，特别是争取30年期以上的超长期贷款或债券，以匹配地铁项目的长期收益特征。
第二，多元化融资渠道。除传统的银行贷款和债券融资外，应积极探索创新融资方式：
- 发行绿色债券：西安地铁已成功发行多期绿色债券，利率低于普通债券，应继续扩大发行规模
- 推进资产证券化：将稳定的票务收入、广告收入等打包发行ABS，实现资产变现
- 开展融资租赁：与专业的轨道交通设备租赁公司合作，减轻一次性投资压力
- 引入保险资金：保险资金具有期限长、成本低的特点，适合地铁项目
第三，降低融资成本。西安地铁的融资成本已从2014年的6.8%降至目前的3.5%左右，但仍有进一步下降空间：
- 加强与政策性银行合作，争取更优惠的利率
- 提升信用评级，增强市场认可度
- 把握市场时机，在利率低位时锁定长期资金
- 探索境外融资，利用国际市场的低成本资金
6.2 提升运营效率，减少财政依赖
提升运营效率是解决负债问题的根本之道：
第一，优化票价机制。在保持公益性的前提下，适度调整票价结构：
- 实施差异化票价：高峰时段适当涨价，平峰时段降价，引导客流均衡分布
- 推出多元化票种：如日票（15元）、三日票（40元）等 ，满足不同需求
- 优化优惠政策：在保障弱势群体的同时，避免过度优惠
- 建立票价动态调整机制：根据成本变化定期评估和调整
第二，提高运营效率：
- 引入智能调度系统，实现列车运行的精准控制，提高发车频率和准点率
- 优化列车编组，在高峰时段增加编组，提高运输能力
- 推进无人驾驶，降低人力成本。西安地铁8号线已成为中国首条成环运营的无人驾驶地铁
- 加强成本管控，特别是人力成本和能源成本的控制
第三，发展多元化经营：
- 借鉴港铁模式，发展TOD（以公共交通为导向的开发）。西安已与香港地铁签署战略合作协议，将在车站商业和TOD项目开展合作
- 开发商业资源：包括站内广告、商铺租赁、自动贩卖机等
- 拓展增值服务：如物流配送、快递代收、充电服务等
- 利用数据资源：开发出行大数据服务，为城市规划和商业决策提供支持
6.3 深化改革，创新发展模式
面对严峻挑战，西安地铁需要进行深层次改革：
第一，推进市场化改革：
- 实行**"网运分离"**：将地铁网络运营与线路运营分离，引入竞争机制
- 推行PPP模式：在新建线路中更多采用PPP模式，引入社会资本参与
- 探索混合所有制改革：通过股权多元化引入战略投资者，改善公司治理
第二，加强区域合作：
- 推动西咸一体化：与西咸新区轨道交通实现互联互通，降低重复建设成本
- 构建都市圈轨道网络：将地铁延伸至周边城市，形成区域一体化交通体系
- 开展城际合作：与其他城市地铁公司开展技术、人才、资源等方面的合作
第三，创新投融资模式：
- 设立轨道交通产业基金：吸引社会资本参与，分散投资风险
- 探索REITs模式：将成熟线路的资产证券化，实现投资回收和再投资循环
- 建立偿债基金：从运营收入中提取一定比例建立偿债基金，确保债务按期偿还
6.4 争取政策支持，营造良好环境
解决西安地铁负债问题需要政府的大力支持：
第一，加大财政支持力度：
- 建立稳定的财政补贴机制：确保补贴资金按时足额到位，避免大幅波动
- 增加资本金注入：在新项目中提高资本金比例，降低债务融资压力
- 给予税收优惠：减免相关税费，降低运营成本
- 提供土地支持：在地铁沿线划拨土地用于开发，增加收入来源
第二，完善配套政策：
- 制定轨道交通条例：从法律层面保障地铁建设运营的合法权益
- 优化城市规划：确保地铁站点与周边开发的协调统一
- 加强交通一体化：实现地铁与其他交通方式的无缝衔接
- 推进智慧城市建设：将地铁纳入智慧城市体系，提升整体效率
第三，防范债务风险：
- 建立债务风险预警机制：对债务规模、偿债能力等指标进行实时监控
- 制定应急预案：对可能出现的流动性危机制定详细的应对措施
- 加强信息披露：定期公布财务状况，增强市场信心
- 推动债务重组：在必要时通过债务置换、展期等方式缓解偿债压力
七、结论与展望
通过深入研究，我们可以得出以下主要结论：
第一，西安地铁负债问题严峻但可控。截至2024年末，负债规模达1320.67亿元，资产负债率60.59%，均呈上升趋势。但相比其他主要城市，西安地铁的负债水平处于中等位置，且债务结构合理，短期偿债能力尚可。
第二，负债增长的根源在于建设投资需求大、运营亏损严重、融资模式单一。第三期建设规划尚需投资近2000亿元，而2024年扣除补贴后实际亏损超28亿元，对政府补贴的高度依赖增加了不确定性。
第三，提升运营效率是解决问题的关键。通过优化票价机制、提高运营效率、发展多元化经营等措施，可以逐步减少对政府补贴的依赖，实现财务可持续。
第四，需要政府、企业、社会共同努力。政府应提供稳定支持，企业应深化改革创新，社会应给予理解支持，形成合力解决负债问题。
展望未来，随着西安地铁8号线、10号线等线路的开通运营，线网效应将逐步显现，客流强度有望提升。同时，与港铁的合作将带来先进的运营管理经验，TOD模式的推广将开辟新的收入来源。
我们相信，通过采取综合措施，西安地铁能够在控制债务风险的同时，实现高质量发展，为大西安都市圈建设和人民美好生活提供有力支撑。但这需要政府、企业和社会各方的共同努力，需要创新思维和改革勇气，更需要持之以恒的坚持和付出。
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